橫向來看，歐美股市強，而國內(nèi)A股弱。現(xiàn)階段的一個重要命題是：歐美股市是否到頂，而A股是否見底?我們傾向于認為，市場的底不是猜出來，而是踩出來的；市場的頂不是摸出來，而是掛出來的。換言之，國內(nèi)外市場之間的差異可能還會持續(xù)。

    其次重點論述政策的變化。目前首當其沖的是美國第三輪量化寬松政策(QE3)，第二個就是歐洲央行于9月6日推出的直接貨幣交易計劃(OMT)，第三個是日本所謂的“QE8”。應該說，美國與歐洲的此次操作，無論是資金投放還是流動性刺激，對市場帶來的影響都是比較大。

    從政策層面來看，今年主要國家的政策主基調(diào)沒有變化，具體可概括為16個字：“美國求進，歐洲求存，日本求變，中國求穩(wěn)”。由此衍生出一個問題，即歐洲何時開啟購債計劃?我們認為，這主要取決于西班牙尋求援助的時間點。按目前市場的觀點來看，西班牙可能會在10月18日申請援助，因此歐洲開啟購債計劃或在10月。 

    就QE3來看，伯南克放出“失業(yè)率不降寬松不止”的話，這表明美聯(lián)儲已公然成為對賭經(jīng)濟周期的“莊家”。回顧過往的百年歷史，如果說凱恩斯是將財政政策用到極致的經(jīng)濟莎翁，那么伯南克無疑是美聯(lián)儲百年史上將貨幣政策用到極致的金融霸哥。更有甚者，他大言不慚地指出，資產(chǎn)購買將降低財政赤字和債務，這顯然是向政府拋出諂媚橄欖枝，明目張膽的赤字貨幣化，令人愈發(fā)感覺惡性通脹正步步緊逼。

    記得投資界有句經(jīng)典的話：我們最大的風險在于沒有風險，這句話可以完美匹配伯南克的激揚之言。然而，事物永遠存在正反面，而且往往是正在前、反在后，如格林斯潘神話的破滅。經(jīng)濟有個詞叫“出清”，金融有個詞叫“清算”，時下歐洲和美國正在經(jīng)歷此種煎熬，但出來混，總要還的。不難想見，在如此極端的貨幣條件下，可能出現(xiàn)兩種分化的路徑：其一是刺激給力，就業(yè)逐步好轉(zhuǎn)，推動經(jīng)濟穩(wěn)步復蘇，第二是一鼓作氣，再而衰，三而竭，美聯(lián)儲政策失誤的尾部風險得以激發(fā)。我們傾向于后者。

    究其原因，美聯(lián)儲資產(chǎn)規(guī)模已達2.7萬億美元，但其中的1.5萬億是商業(yè)銀行的超額準備金。也就是說整個美國國內(nèi)包括實體經(jīng)濟，包括金融機構(gòu)是不缺資金的，現(xiàn)在美聯(lián)儲繼續(xù)釋放流動性，只會造成流動性飆升。我們知道，政策的目標通常是在經(jīng)濟增長與通脹之間的抉擇，目前來看，美聯(lián)儲選擇了保增長，因此對通脹會有超容忍度，目前美國的通脹率不到2%，而通脹指標主要由能源類商品構(gòu)成。回顧前兩次QE操作，資金都能沉淀下來，但這次資金可能引發(fā)溢出效應，連續(xù)三次QE的負面效應累積疊加，可能會造成原油暴漲引發(fā)通脹抬頭，反而進一步挫傷美國就業(yè)市場，通脹惡化勢必觸發(fā)市場隱含利率的飆升，從而最終刺破美股和貴金屬泡沫。 

    最后，我們認為，四季度市場走勢的聚焦點在原油，原油的金融屬性在沉寂4年之后可能再度點燃，并重返大宗商品領(lǐng)頭羊的角色，預計到年底突破110美元/桶至120美元/桶，屆時將觸發(fā)金融市場的大清算。現(xiàn)階段而言，美元可能維持下行，另一個閃亮的品種是銅，預計國慶節(jié)后待原油企穩(wěn)啟動，銅價也將面臨向上修正的重估，從CFTC基金持倉來看，COMEX銅非商業(yè)凈持倉于前周結(jié)束了17周的凈空，預示著資金偏向結(jié)構(gòu)性的轉(zhuǎn)變。至于歐美股市，可能維持高位區(qū)間震蕩。